Projekcja inflacji w górę, powyżej celu w całym horyzoncie projekcji (09/2021)

Marcowy raport o inflacji opublikowany przez NBP pokazuje wyraźnie, że z okresu pandemii będziemy wychodzili z wyższą niż wcześniej oczekiwano inflacją. Inflacja będzie kształtowała się powyżej celu NBP (2,5 proc.) i zarazem będzie mieściła w dopuszczalnym przedziale odchyleń +/- 1 p.p. Dla większości członków RPP jest to argument za powstrzymywaniem się przed zmianami stóp procentowych. Projekcja inflacji powyżej 3 proc. w 2023 roku stwarza pole do dyskusji nad wzrostem, a nie obniżeniem restrykcyjności polityki pieniężnej. 

Raport o inflacji przygotowywany przez NBP przedstawia najbardziej prawdopodobną, według analityków banku centralnego, ścieżkę inflacji i PKB. Skala niepewności, jaka towarzyszy okresowi pandemii i możliwość wystąpienia trudnych z dzisiejszej perspektywy do określenia czynników powoduje, że odbiorcy projekcji NBP powinni brać pod uwagę możliwość wystąpienia większych niż w przeszłości błędów. Patrząc historycznie na kierunki zmian dokonywanych w ostatnim, pandemicznym okresie, bank centralny w ostatnich dwóch raportach zwiększa ścieżkę inflacji. W raporcie z lipca 2020 roku, w pierwszym raporcie, w którym uwzględnione zostały pierwsze efekty pandemii, oczekiwano znacznego spowolnienia dynamiki inflacji w 2021 roku (szczegóły w tabeli). W kolejnej projekcji (z listopada 2020 roku) nastąpił powrót do wyższej ścieżki inflacji, zbliżonej do tej, która była przedstawiana przed pandemią. Wreszcie w ostatnim raporcie (z marca 2021 r.), projekcja inflacji została ponownie podniesiona. Różnice w ocenie dynamiki inflacji, które nastąpiły w ostatnich kwartałach, są znaczące. Porównując pierwszy raport uwzględniający sytuację pandemii z ostatnim mamy do czynienia z różnicą 1,0-1,1 p.p. W przypadku projekcji PKB na uwagę zasługują znaczące zmiany w przypadku kwartalnych dynamik PKB. Zmieniają się one w sposób znaczący w kolejnych raportach NBP, na co niewątpliwie znaczący wpływ ma ocena przebiegu pandemii. 

Tabela. Centralna ścieżka projekcji inflacji i PKB w projekcjach NBP

Wśród czynników wpływających na procesy cenowe w najbliższych kwartałach w raporcie wymieniane są między innymi wzrosty cen surowców energetycznych i produktów rolnych na świecie. Według NBP na ograniczenie inflacji będą miały między innymi wpływ procesy globalizacji, obniżony popyt, obniżone tempo wzrostu jednostkowych kosztów pracy, wysoka podaż warzyw i owoców oraz „dalsze rozprzestrzenianie się epidemii ASF w Niemczech”, co może wpłynąć na wzrost podaży wieprzowiny w Polsce i spadek jej cen. Ten ostatni argument na tle innych czynników wydaje się obarczony sporym ryzykiem poprawnego uwzględnienia w modelu. Wśród czynników zwiększających dynamikę CPI wymieniane są rosnące ceny energii, wprowadzenie opłaty mocowej oraz opłaty cukrowej. Wpływ na wyższą inflację w dłuższym okresie będzie miał opóźniony wpływ odbudowywania popytu krajowego i zagranicznego. O większości tych czynników pisaliśmy („Uwaga na ryzyka inflacyjne”) i rozmawialiśmy podczas styczniowego panelu TEP: „Jaka inflacja w krótkim i dłuższym okresie?”. Kwestią sporną jest jednak ocena wpływu poszczególnych czynników na procesy inflacyjne. Mając na uwadze zmiany w ostatnich kwartałach w projekcji inflacji (sprowadzające się do podwyższania ścieżki projekcji inflacji) oraz wysoką niepewność kształtowania się cen w okresie pandemii, należy podchodzić z dużą ostrożnością do projekcji dynamiki inflacji przedstawionej w raporcie NBP. Według ocen NBP, w horyzoncie, który obejmuje projekcja, inflacja CPI znajdzie się w przedziale odchyleń od celu inflacyjnego NBP 2,5 proc. +/-1 p.p. Z tego powodu w najbliższym okresie trudno oczekiwać wśród członków RPP konsensusu w sprawie zmian stóp procentowych. Jednak należy podkreślić, że efekty działań RPP widoczne są w gospodarce po kilku kwartałach, stąd  powinny one uwzględniać dłuższy okres, w tym również okres 2023 roku. Z tego punktu widzenia oczekiwany wzrost inflacji powyżej 3 proc. w 2023 roku, mimo że mieści się w akceptowalnym przedziale odchyleń od celu, powinien wzmacniać oczekiwania na wzrost stopnia restrykcyjności polityki pieniężnej w przyszłości, tym bardziej że dynamika PKB w tym okresie wyraźnie przekracza 5 proc. 

Ciekawostką jest informacja na temat głosowanych w ubiegłym roku wniosków dotyczących zmiany celu inflacyjnego. Zarówno wniosek o jego poszerzenie +/-1 p.p. do +/- 2 p.p. jak i wniosek o obniżenie celu z 2,5 proc. do 2,0 proc. nie uzyskał poparcia większości członków RPP. Może zaskakiwać, że taka debata odbywa się w momencie sytuacji kryzysowej, w sytuacji kiedy potrzebne są stabilne ramy funkcjonowania polityki pieniężnej. Z pewnością do dyskusji nad strategią prowadzenia polityki pieniężnej należy powrócić w okresie po zakończeniu pandemii. 

Kontakt do autora:
dr Jarosław Janecki
Wiceprzewodniczący Towarzystwa Ekonomistów Polskich
e-mail: jaroslaw.janecki@tep.org.pl

Towarzystwo Ekonomistów Polskich (TEP) krzewi wiedzę ekonomiczną i wyjaśnia zjawiska gospodarcze współczesnego świata, propagując poszanowanie własności prywatnej, wolną konkurencję oraz wolność gospodarczą, jako warunki rozwoju Polski. Zrzesza praktyków biznesu i teoretyków różnych dziedzin nauk ekonomicznych. 

No Comments Yet

Comments are closed